新型政策性开发性金融工具的运作模式及与其他金融工具的对比

本文就今年政策中频繁提出的“新型政策性开发性金融工具”作以解读。

概念：政策性开发性金融工具是指政府或中央银行为实现特定经济或社会目标而创设的金融工具。这些工具不同于传统的货币政策或财政政策，旨在解决政府失灵、市场失灵或特定部门的融资困难问题。特点：资本金补充：主要用于解决项目资本金不足问题，通常不超过项目总资本金的50%（开发性金融比政策性金融资本充足率要求高）。杠杆效应：通过少量政策性资金撬动银行信贷、社会资本等配套融资，放大投资规模。市场化运作：由政策性银行（国开行、农发行、进出口银行）设立基金或专项贷款，按市场化原则投资。财政贴息支持：中央财政可能提供贴息，降低融资成本。

政策性金融工具靠近财政政策（公共财政主要通过无偿性收支方式提供公共服务和满足社会需求，其运作服从并服务于国家发展战略和产业政策），实质上是财政政策金融化的表现：一方面，政策性金融机构通常受到财政政策的支持，其资本金往往由财政部提供，以保本微利为经营目标，经营利润最终归属于财政部；另一方面，政策性金融与财政政策都致力于服务国家发展战略和产业政策，具有共同的政策目标，实际上扮演着“准财政”的角色。政策性金融机构由于不追求自身业绩（财政补贴+政府信用背书，社会效益，扶贫、粮食安全、出口信贷、中小企业），没有足够动机挑选优质企业、监督企业运作，这导致经济效率低下。

开发性金融工具是政策性金融引入市场运作机制后的新形式（介于政府和市场之间，保本微利，更广泛，新基金“东数西算”、新兴产业“新能源”、一带一路国际项目等），旨在填补市场缺损、克服制度缺失，维护国家金融稳定并增强国际竞争力。开发性金融在制度缺失的地方通过制度完善、信用建设来营造市场、完善市场，并在此过程中取得可持续发展所需的利润。在中国，开发性金融肩负两个任务：一是加快瓶颈领域和薄弱环节发展，构建健康的主体，增强经济发展的内生动力；二是弥补信用和市场的空白和缺损，维护国家金融稳定、增强国际竞争力。因此，开发性金融具有自生能力，能实现可持续发展，是对传统政策性金融的发展和超越。

比较典型的政策性开发性金融工具主要有：2015-2017年推出的2万亿专项建设基金，由国开行、农发行发债筹资注入专项建设基金，再以资本金形式投入扶贫搬迁、轨道交通等基建项目，中央财政贴息，补贴后融资成本在1.2%左右，后因财政不再贴息、地方政府不得为项目提供担保，该基金在2017年后淡出；2022年，受疫情冲击等因素影响，我国稳投资压力较大，6月29日国务院常务会议首次提出实施政策性开发性金融工具，通过发行金融债券等筹资3000亿元，用于补充包括新型基础设施在内的重大项目资本金，中央财政按实际股权投资额予以适当贴息，贴息期限2年，最终当年政策性开发性金融工具额度达到7400亿元，支持重大项目2700余个，且已全部开工建设，全国固定资产投资较上年增长5.1%，基础设施投资同比增长9.4%。

从政策理论上看：政策性开发性金融介于政府与市场之间，其存在的理论依据涉及经典的“市场失灵”和“政府失灵”理论，近年来出现的“超越失灵”理论则跳出了“修复失败”的视角，从引导和塑造市场的角度思考其角色。总体而言，政策性开发性金融机构在经济中主要发挥四个作用：一是逆周期调节，表现在国家复兴投资、应对金融危机、支持国家重大战略等方面；二是重大项目融资，表现在为具有长周期的基础设施建设提供信贷支持；三是中小创企业融资支持，表现在中小企业、创新企业融资支持；四是应对社会挑战主导角色，表现在气候变化、绿色发展、贫困问题、教育问题等方面。

（一）政策工具的类别和资金来源

就工具类别而言，政策性开发性金融工具包括设立专项基金、定向发债、补充资本金、过桥贷款、财政贴息、到期退出等规范性程序。就经营方式而言，这些工具契合市场化原则，以自主决策、自负盈亏、自担风险为基础，保本微利。它们仅仅通过财务投资行使相应股东权利，不参与项目实际建设运营，并按照市场化原则确定退出方式。就资金来源而言，政策性开发性金融工具主要依赖金融债券和抵押补充贷款，其中金融债券为主，抵押补充贷款为辅。总体而言，政策性开发性金融工具巧妙地融合了政策性金融和开发性金融的特征，是为了实现政府特定政策目标、支持国家战略基础设施项目和特定产业发展而创设的独特金融工具。

2022年政策性开发性金融工具，由人民银行支持开发银行、农业发展银行分别设立，通过市场化发行金融债券等筹资。此外，央行可能通过PSL（抵押补充贷款）支持政策性银行创设金融工具（提供低成本资金）。2025年新型政策性金融工具资金来源：央行或通过再贷款、流动性支持等方式向政策性银行注入资金，同时鼓励发行专项金融债，吸引社会资本参与。此外的运作模式还包括：政策性银行设立专项基金（如基础设施基金），以股权投资或股东借款方式注入项目；针对特定领域（如外贸、科创、消费等）提供优惠利率的专项贷款等。（股+债+贷+券+贴息）

（二）项目筛选与资金投向

2022年政策性开发性金融工具重点投向三类项目：一是中央财经委员会第十一次会议明确的五大基础设施重点领域，包括交通水利能源等网络型基础设施、信息科技物流等产业升级基础设施、地下管廊等城市基础设施、高标准农田等农业农村基础设施、国家安全基础设施；二是重大科技创新等领域；三是其他可由地方政府专项债券投资的项目。

从政策执行上看，政策性开发性金融工具既受中国人民银行和财政部支持，又依托三家政策性开发性金融机构，带动商业性银行信贷决策。从资金投放领域看，第一批政策性开发性金融工具资金主要用于五大基础设施、科技创新、职业教育和其他地方政府专项债券项目；第二批政策性开发性金融工具扩展了投资范围，包括充电桩、老旧小区改造和省级高速公路。从资金投放地域分布看，地方经济体量、资金需求、项目储备等因素是政策性开发性金融工具投放地域的主要考量。

2025年提出的新型政策性开发性金融工具由国家发展改革委牵头审核确定备选项目清单，推荐给国家开发银行、中国农业发展银行、中国进出口银行，由这三家银行从中筛选，按市场化原则自主决策，开展项目对接投资。被视为2022年政策性开发性金融工具的“升级版”，其覆盖范围更广、支持领域更精准，或将撬动万亿级资本流向科技创新、消费提振与外贸稳定三大领域。政策性专项基金主要聚焦：数字经济、人工智能、低空经济（通航）、消费基础设施（文旅、体育）、绿色低碳、农业农村、交通物流、市政园区等方面。

科技创新领域。聚焦芯片、人工智能、数字经济、高端制造、生物医药等“卡脖子”领域，通过股权投资、专项贷款等方式，加速技术突破与产业转化。预计央行仍可能通过PSL支持政策性银行设立相关工具，国开、农发、进出口银行等政策开发性银行将发挥各自优势，为科技创新企业提供资金支持。

消费升级领域。设立“服务消费与养老再贷款”，定向支持文旅、教育、医疗等生活性服务业（消费基础设施和绿色低碳<新能源、环保产业等>），激发内需潜力。随着我国人均GDP已超1.3万美元，服务消费进入快速增长阶段，新型政策性金融工具有助于进一步挖掘消费潜力。

稳外资外贸领域。通过进出口银行设立“稳外贸发展基金”（出口买方信贷、跨境供应链金融等），对冲关税冲击，保障产业链韧性，重点覆盖劳动密集型企业和关键原材料供应商。在全球经济不确定性增加的背景下，为外贸企业提供定向支持，稳定外贸基本盘。

（三）退出机制

政策性开发性金融工具按市场化原则确定退出方式，如通过股权回购、股权转让等方式。不过目前政策性开发性金融工具还处于初期，事后的退出机制还有待后期不断地探索与实践。因此，应当关注资金申报中的风险，做好项目的评估和管理，确保项目的经济效益和社会效益。

（一）与专项债对比

专项债始于2015年地方政府债务置换（是指政府通过发行新债偿还旧债，以优化债务结构、降低融资成本或延长还款期限的一种债务管理手段，包括利率置换、债权人置换、期限置换等），是省市自治区政府为有一定收益的公益性项目发行的政府债券。政策性开发性金融工具与专项债券相辅相成，投向领域和省份基本吻合，发行期限和利率也比较接近。但二者存在明显区别，专项债以政府兜底偿还，由政府性基金收入或专项收入作为偿还来源；政策性开发性金融工具由三家政策性银行按市场化原则运作，将风险转移到市场，无须地方政府出具还款承诺或承担兜底责任，可减轻财政还款压力、降低地方政府杠杆率。（债转股、股权回购或转让）

从收益来源看，土地出让收入是专项债的收益来源，但可能是政策性开发性金融工具的“负面清单”（以清单形式列出禁止或需要政府许可才能投资经营的行业和领域）。偿债风险方面，专项债偿债风险在于存量债务高企、增量债务飙升，而地方政府财政状况恶化可能无法偿付到期债务；政策性开发性金融工具可以股权形式提供资金支持，偿债风险主要在于项目盈利能力。投资拉动作用上，政策性开发性金融工具对投资的撬动倍数高于专项债，专项债的投资撬动倍数约为8-9倍，政策性开发性金融工具约12倍。

从政策对比上看，地方政府专项债与政策性开发性金融工具之间相辅相成，均是地方重大项目融资的主要来源。但二者在偿债主体、收益来源、偿债风险、资金流向、资金撬动倍数和政策协调等六个方面存在明显差异（避免明股实债、形成隐性债务）。资金投向方面，专项债偏好向偿债能力强、项目储备充足的重点地区倾斜（政策性+逐利性）；政策性开发性金融工具投向地方政府债务压力较大、基础设施建设工程压力较大的省份，在实施过程中有其他配套政策支持，对项目资本金的支持比重大于专项债。

（二）与商业性金融对比

开发性金融与商业性金融、政策性金融在经营目标、信用支撑、投资领域、投资期限和资金来源上均有所不同。商业性金融（商业银行等融资机构）以追求利润为目标，不承担主动建设市场的职能。政策性开发性金融工具则更注重服务国家战略和特定领域的发展，能够填补商业银行因经济、社会或环境投资项目的潜在效益不确定而不愿或无法提供金融支持的市场缺陷。政策性开发性金融工具的项目资金成本低、期限长、资金专用性强，能支持一些收益相对低、期限比较长的项目，而这些项目往往是商业性金融不愿涉足的领域。

从政策效果上看，政策性开发性金融杠杆效应明显，有力地撬动了商业银行贷款，与地方政府专项债、结构性货币政策（中国人民银行在实施货币政策时，除了传统的总量调控外，采用的一系列针对特定领域或行业的金融支持政策。这些工具通过引导金融机构的信贷投向，支持特定领域的信贷投放，降低企业融资成本，从而实现精准滴灌的效果。例如，结构性货币政策工具可以用于支持科技创新和绿色经济等领域，以应对经济下行压力）构成了综合效应，并且在长期内为落实国家战略持续发挥作用。然而，在具体实施中也会存在不同政策工具相互替代、市场化程度低、政策不协调和隐性债务风险等。

政策性开发性金融工具是我国创设的新型政策工具，该工具与政策性开发性金融机构存在着密切联系。根据政策性开发性金融在全球和中国的实践经验，可以发现政策性开发性金融机构主要扮演逆周期调节、重大项目融资、促进中小创企业融资、应对社会挑战四个角色。该政策工具预期影响包括拉动有效投资（5000亿额度可带动6万亿-6.5万亿投资）、缓解地方财政压力（减少地方政府资本金自筹负担）、促进经济结构转型（重点支持新质生产力相关领域）等。

总体而言，政策性开发性金融工具既不同于一般财政政策和商业性金融，也与政策性金融和开发性金融略有区别，正好站在了政策导向和市场导向的结合点。是当前稳增长、调结构的重要政策手段，其核心是通过市场化金融手段支持国家战略领域，同时避免过度依赖财政直接支出。未来可能进一步结合PSL、财政贴息等政策工具，形成“政策性金融+商业银行贷款+社会资本”的多层次融资体系。

注：本文参考张明等|政策性开发性金融工具：理论基础、案例分析与政策对比